文｜彭倩

編輯｜喬芊

騰訊壓哨入局，2 年收入漲 3.6 倍，伯希和要赴港上市了。

伯希和最開始傳出上市新聞是在 2023 年 8 月。彼時伯希和在安徽證監局辦理輔導備案登記，擬首次公開發行股票并在深交所上市，但在 2025 年 4 月，伯希和終止了這輪上市輔導轉而赴港 IPO。

相較于近期諸多奔赴資本市場的大熱國貨品牌，伯希和是相對水下的一個，不少消費者最初甚至誤以為它是個舶來品，或和法國戶外品牌迪卡儂沾親帶故。品牌名最初的確取自一位頗有爭議的法國探險家、漢學家保羅 · 伯希和（Paul · Pelliot ），但意識到輿論風向不對后，品牌很快重寫了故事，強調取名靈感來源于 " 伯牙撫琴，高山流水 " 的典故，強調人與自然的和諧共融。

伯希和主品牌由劉振及花敬玲夫婦于 2012 年創立，2015 年，二人在安徽亳州正式創立伯希和運動集團，截至去年底，在一二線城市共計擁有 146 家門店。

這個低調的戶外品牌背后站著不少明星資本。自成立以來，伯希和完成兩輪融資，投資方包括騰訊、啟明創投、創新工場等知名機構及地方國資。2025 年 3 月，騰訊完成對伯希和 3 億元增資，在 IPO 前夕持股 10.70%，成為該公司的第四大股東、最大機構股東。截至最后一輪融資，伯希和估值約 28 億元人民幣。

成立 10 年，伯希和前 8 年是個不算起眼的小品牌，直到 2022 年，銷售額都只有 3 個億左右，轉機發生在近 2 年，伯希和憑借多款平價沖鋒衣火遍驢友圈。戶外在近年成為消費領域的熱門賽道，沖鋒衣是最核心、增長最快的品類。魔鏡數據顯示，2023 年，僅在線上渠道，沖鋒衣已成為百億大單品，國信證券研報稱，運動戶外所有品類中沖鋒衣的增長斷崖領先，超過 40%，瑜伽褲下滑，防曬服也顯出頹勢。

在爆款產品的加持下，伯希和的收入和利潤也不斷攀升。招股書顯示，伯希和收入從 2022 年的 3.8 億元躍升至 2024 年的 17.6 億元，漲了 3.6 倍，占市率達到 5.2%，躋身國產三大高性能戶外品牌之一；利潤也實現了 10 倍的增長，調整后凈利潤從 2022 年的 2760 萬元暴漲至 2024 年的 3 億元，調整后凈利潤率從 2022 年的 7.3% 升至 2024 年的 17.2%，遠高于始祖鳥母公司亞瑪芬集團 2024 年經調整后 4.5% 的凈利潤率。

毛利率 60%，凈利 17%，平價沖鋒衣成了一門挺能掙錢的生意。

性價比、自研技術和爆款沖鋒衣

與近年來頗為出圈的戶外品牌始祖鳥、凱樂石類似，伯希和主品牌也以客單價高、功能性最強的沖鋒衣為市場突破口，通過研發出不同的沖鋒衣外殼和內膽面料組合，尤其是首創的「羽絨沖鋒衣」，適合戶外活動、城市通勤以及運動健身等多種場景，這也成為品牌標識的基石。

戶外品牌都愛卷技術講故事，尤其在中高端市場，通過一些黑科技實現壟斷以抬高身價，如 " 鳥、象、鼠 "（始祖鳥、攀山鼠、猛犸象）的 Gore-Tex 面料和熱成型結構，這些品牌也基于此定義了這個市場的規則，形成了沖鋒衣 " 專業 = 貴 " 的心智，定位上向奢牌看齊，而為了擠進 " 動物園 " 陣營，國產品牌凱樂石近年也在技術和定價上向大牌靠攏。

不少國產中低端沖鋒衣雖然價格親民，但普遍存在性能不足的問題：防水性差、透氣性不佳、剪裁不合身等，難以滿足戶外運動的需求。這種 " 高端買不起，低端用不了 " 的市場斷層，催生了消費者的 " 平替 " 需求。

伯希和在 2013 年就通過研發一套自有的技術體系 PT-China 獲得了更多定價自由：STORM BREATH 放水透濕科技、STORM SHIELD 風遁科技和 eVent 藍標專業級面料，這些技術和新面料使得伯希和的產品在防水、透濕、耐磨等方面表現出色。

例如，一位行業人士稱，eVent 藍標專業級面料，與始祖鳥的 Gore-Tex Pro 系列性能相當，但成本較低，以 1/3 的價格實現了 90% 以上的性能重疊，成功打破了國際品牌的技術壟斷，一定程度上扭轉了消費者對沖鋒衣的認知和心智。一位多次在戶外運動中穿搭伯希和沖鋒衣的驢友的直觀感受則是：" 從三千米海拔突遇暴雨到擠地鐵被咖啡潑身，實測抗造指數吊打某些溢價 200% 的國際大牌。"

基于自研技術的成功運用，伯希和由此和國際大牌走上一條完全相反的路，成為了戶外運動界的 " 性價比之王 "，無論是成人產品還是兒童產品，它走的都是性比價路線，瞄準最大眾的消費群體。在伯希和官方店鋪內，最暢銷的沖鋒衣售價僅 499 元，價格低于同類戶外運動品牌，部分戶外抓絨衣甚至只要 149 元，與迪卡儂同性能的價格接近。

品牌都想做下一個始祖鳥，產品也越賣越貴，伯希和這套差異化的打法為其尋到了增長機會。招股書顯示，2022 年至 2024 年伯希和累計銷售約 380 萬件沖鋒衣，銷量 CAGR 達 144.0%，遠高于行業其他頭部玩家的增速。平價沖鋒衣的確擁有較大的市場機會，同樣是戶外頭部玩家之一，駱駝集團孵化的平價新品牌 " 熊貓 " 在 2024 年賣出 60 多萬件平價沖鋒衣，在抖音平臺銷售達到 8 億元。

沖鋒衣被打爆后，伯希和仍然面臨新一輪增長的煩惱。伯希和的收入高度依賴部分爆款服飾產品，經典系列產品（服飾）貢獻超 82% 收入。

反觀始祖鳥等品牌，鞋類及女性產品表現尤為突出，其增速遠超品牌整體水平，銷售占比也顯著增長，其中女性產品占比超過 25%，而鞋類也超過 10%，這些后拓展的品類已經占比超過 3 成。

為拓寬產品線，伯希和在 2020 年就引入韓國帆布鞋品牌 Excelsior，但該業務至今僅占營收 1.9%，還未能形成第二增長曲線。

為了尋找沖鋒衣之外的爆款產品，伯希和對外投資了 10 多家企業，包括精益求精品牌管理、安徽大江服裝服飾等，擁有伯希和戶外服飾、伯希和精致露營、HIKERHIKER 戶外文創、Excelsior 帆布鞋等多個戶外運動品牌。這些投資幫助伯希和最大程度的擴寬了產品矩陣，如今，在伯希和的店里，也會售賣帳篷、登山杖、鞋履等產品。

高度依賴線上，打造品牌力仍需時日

伯希和靠著高性價比的爆款沖鋒衣成功敲開資本市場的大門，這樣的例子近年來在戶外領域也并不少見。除了伯希和，蕉下、樂欣等也都有了上市相關的動作。牧高笛、探路者、三夫戶外等產業鏈相關已經成功上市的公司也曾有過業績頗佳和股價大漲。

對在戶外賽道默默耕耘多年的中小企業來說，此時無疑是一個上市的好機會。不過，如今戶外行業不缺熱點，靠單品類破圈也非難事，難的是如何實現持續的高增長。

豐富產品矩陣、打造品牌力是關鍵。除了必要增加品類、持續進行技術研發投入，盡可能的開店、高端化也都是繞不開的路。招股書里提及，伯希和近期成功完成數億元人民幣 B 輪融資，這筆資金將被用于專業及高端產品線的創新設計與研發，同時還會投入到公司線下渠道的拓展布局，以及全球供應鏈體系的完善工作中。

國產戶外品牌基本都靠電商和線上投流打開消費基本面，近兩年雙 11 排進前三的駱駝、伯希和、蕉下都從線上發跡。根據招股書的數據，伯希和線上銷售占比高達 70%，其中主要銷售渠道是天貓。

線上銷售占大頭，伯希和的營銷費用也主要花在了向線上投流，且占銷售比重高達 30%。伯希和創始人劉振曾透露，抖音、小紅書、知乎，B 站均成為流量來源，公司有自己的內容及短視頻運營團隊，長期深耕內容營銷。

招股書的數據顯示，伯希和 2022 年 -2024 年營銷投入均在 30% 左右，這在運動戶外領域是很高的水平，憑借著龐大的線下經銷商網絡和多年來較強的品牌心智，許多知名的運動戶外公司營銷費用都控制在了 10% 左右。隨著線上投流費用的逐漸攀升，伯希和的營銷費用恐有繼續上漲的風險。

過于依賴線上，還會帶來消費者品牌心智不足的問題。伯希和很早意識到這點，2020 年，伯希和董事兼總經理馬雨彪在接受采訪時曾表示，線下發展將成為伯希和發展的關鍵點，未來兩到三年，有望完成線下的進一步突破，規劃開設門店 500 家以上。但時至今日，伯希和只開出了 146 家門店，其中直營門店更是只有 14 家，絕大部分是聯營門店。隨著融資的到位以及成功登陸資本市場，伯希和或將有更多資金用于開店。

研發投入是不少戶外品牌對外講故事的一個重要賣點。從招股書數據來看，伯希和的研發投入的確在增長，但占整體投入的比重仍然很低。從 2022 年到 2024 年，伯希和的研發投入分別為 1360 萬增長至 3150 萬，超過 2 倍，但占比仍然遠低于始祖鳥等品牌的接近 10% 的研發投入。

營銷投入高，研發投入低，難免會被詬病 " 重營銷輕研發 "。同為戶外行業的頭部國牌，蕉下曾面臨類似的輿論困境。這也是為何伯希和要在招股書中強調要融資要部分用于研發之中。

伯希和靠著性價比出圈，但要提升品牌力、穩定盈利能力，高端化依然是十分重要的步驟。2025 年 1 月，伯希和推出售價接近 2000 元的巔峰系列，不過該系列的銷售額目前未披露，是否能夠成功打下更高端的市場還未可知。

為了提升品牌形象，宣布與游美營地達成合作，并簽約游美青少年登山隊 001 好隊員李浩榕為品牌登山運動員。此外，伯希和還常年贊助 " 伯希和杯 " 全國滑雪登山冠軍賽。一些關注這類項目和賽事的社交媒體用戶在相關視頻下留言稱：" 沒想到有一天穿上伯希和的衣服也能有成為專科科考隊的即視感 "。

乘著戶外行業的東風，伯希和帶著高性價比的爆款沖鋒衣敲開了資本市場的大門，但上市是新的開始，如何擺脫 " 平替 " 標簽，制造下一個爆款，仍然十分考驗品牌的運營能力。